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Mayo 2024 Pedro Pérez (Jefe de Renta Fija y Análisis Macro)
Los datos de inflación y empleo referentes al primer trimestre en EE.UU., han generado una gran volatilidad a la curva de tipos y a las tasas a corto plazo, así como una drástica reducción de las expectativas de bajadas de tipos de interés por parte de la Fed.
En Europa se ha producido una leve recuperación de la actividad económica, después de casi 6 meses de crecimiento muy débil.
En renta fija, los diferenciales de crédito se mantienen en niveles históricamente bajos. En el caso de la renta variable estadounidense, las ganancias de capital continúan siendo apoyadas por un robusto crecimiento de los beneficios.
El crecimiento de la economía americana permanece elevado gracias a la resiliencia del consumo privado y al gasto público.
La inflación ha sorprendido al alza en el primer trimestre y las expectativas de mercado de reducción de tipos de interés se han reducido drásticamente. Los servicios son los principales responsables de la reaceleracion de la inflación. Los salarios reales siguen creciendo a un ritmo relativamente alto.
Nuestro escenario para este 2024 es una bajada de tipos de interés de 50 puntos básicos, aunque podría ser sólo de 25 puntos básicos.
El mercado laboral empieza a mostrar algunos signos de debilidad. Esperamos que la tasa de desempleo aumente en la segunda mitad del año, pero, de momento, el nivel de empleo no permite a la Fed ser más agresiva en su normalización de la política monetaria.
El debate sobre la tasa de equilibrio a largo plazo, y cuál es el nivel de tipos nominales adecuados al contexto actual va a continuar. Es de esperar que la prima por duración aumente en los próximos años.
Resumen:
• En un entorno macroeconómico con un marco objetivo de inflación del 2% tanto en
EE. UU. como en Europa, es posible estimar múltiples escenarios con una vuelta más
lenta hacia una política monetaria acomodativa. Nuestro escenario base de tipos de
interés, es de dos bajadas de 25 puntos básicos por parte de la Fed y de 2 o 3 bajadas
de tipos por un total de 100 puntos básicos por parte del BCE.
• En EE. UU. el proceso desinflacionario parece haberse detenido, por lo que en los
próximos meses esperamos un ajuste en el ritmo de reducción del balance de la Fed.
En la Eurozona las presiones inflacionarias están siendo más moderadas y el BCE se ha
mostrado bastante acomodativo en sus últimas reuniones. En China las fuertes
presiones deflacionarias han dado lugar a una respuesta relativamente agresiva por
parte del gobierno.
• Los resultados de las compañías han mostrado un crecimiento de los beneficios sólido.
No obstante, nos mantenemos cautelosos dadas las valoraciones relativamente altas
y unas perspectivas de crecimiento de los beneficios que consideramos demasiado
optimistas. Por otro lado, el riesgo de una desaceleración económica no parece estar
completamente descontado
• Nuestro escenario base es el de una moderación progresiva de la inflación y las tasas de crecimiento, junto con una actividad económica en EE. UU. resiliente gracias al elevado nivel de gasto fiscal. Los riesgos de recesión en la economía aún son considerables y habrá que vigilar muy de cerca variables como el empleo, el crédito, el consumo y las tasas de default.
• Después del FOMC del 14 de diciembre, tomamos una posición neutral en duración. El enorme movimiento de las tasas nominales y, su limitado reflejo en las curvas, unido a la drástica caída de las tasas reales y los breakevens de inflación sugieren que el mercado puede haberse pasado de frenada, particularmente en USA. Por riesgo preferimos crédito investment grade, no vemos mucho valor en high yield y
esperamos un aumento en las tasas de default.
• Mantenemos una visión positiva en renta variable priorizando EE. UU. frente a Europa, dónde esperamos una ralentización de la economía. Preferimos empresas de calidad frente a ciclo y crecimiento, así como empresas de capitalización grande vs pequeña o mediana
Conclusiones:
• Ralentización del crecimiento y clara tendencia desinflacionaria en prácticamente todas las economías de la OCDE.
• La visión de un “aterrizaje suave de la economía” está reflejada en el precio de la mayoría de los activos financieros
• En un año electoral con elecciones presidenciales a la vista en EE. UU. la cuestión fiscal va a jugar un papel crucial.
• En la Eurozona dado el estado de la actividad económica y de la inflación va a ser difícil para el BCE evitar bajadas de tipos de interés antes y más agresivamente que la Fed.
• Nos decantamos por crédito de mayor calidad y sobreponderamos Treasuries americanos en línea con nuestra visión del USD/EUR.
• Mostramos preferencia por la renta variable estadounidense, las empresas de calidad y de mayor capitalización.
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Mayo 2024
